La reiterada explicación monetaria del Fed

El discurso que cada año pronuncia el presidente del Banco de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) dentro del simposio económico de Jackson Hole representa una de las referencias más importantes para tener un entendimiento cabal y actual de la política monetaria de ese banco central.

Si bien, el viernes pasado, en el marco de la conferencia de 2023, el presidente Jerome Powell repitió, en lo fundamental, la estrategia monetaria que expuso el año anterior, sus precisiones permiten despejar algunas dudas sobre las intenciones vigentes del Fed. En términos generales, la ponencia tuvo cuatro mensajes centrales.

El primero consistió en la confirmación de que 2,0 por ciento “es y seguirá siendo” el objetivo de inflación anual. Esta reiteración resultó oportuna, ya que recientemente han vuelto a surgir voces que abogan por incrementar la meta de inflación. Sus argumentos incluyen el temor a la deflación, así como el mayor espacio para estimular la economía, mediante recortes de la tasa de interés, sin tocar el “límite inferior” de cero.

Estas propuestas carecen de fundamentos sólidos. El principal activo de un banco central es la credibilidad, y el aumento del objetivo, en medio de una inflación excepcionalmente elevada, enviaría un mensaje de débil compromiso con la estabilidad de los precios. Además, en Estados Unidos, la deflación ha sido más un fantasma que un peligro real, y el Relajamiento Cuantitativo (QE), al que el Fed y otros bancos centrales han recurrido, demostró que el mencionado límite no restringe las posibilidades de expansión.

El segundo mensaje radicó en que el Fed se enfoca en la inflación subyacente, es decir, la que excluye alimentos y energía, cuyos precios son muy volátiles. Al reflejar la tendencia inflacionaria de mediano plazo, el énfasis en la subyacente confirma el propósito de ese banco central de alcanzar el objetivo de inflación de forma duradera.

Como en otras ocasiones, Powell externó especial preocupación por la rigidez a la baja de la variación anual de los precios de los servicios excluyendo vivienda y energía, cuyo peso representa más de la mitad del componente subyacente del Índice de Precios de Gastos de Consumo Personal (PCE), indicador preferido del Fed.

Aunque Powell aclaró que la persistencia inflacionaria de los servicios podría deberse, en parte, a la baja respuesta de sus precios a la tasa de interés, omitió reconocer que la reacción del Fed al brote inflacionario fue tardía y la postura monetaria comenzó a ser restrictiva sólo hace pocos meses.

Como tercer mensaje, Powell volvió a asegurar que el Fed está preparado a incrementar la tasa de referencia “si es apropiado” y planea mantenerla en un nivel restrictivo hasta asegurarse de que “la inflación está descendiendo de manera sostenible hacia el objetivo.” Esta guía sugiere que este banco central considera inciertas la “tasa terminal” y la velocidad para alcanzarla y que, ante los riesgos de reaccionar de más o de menos frente a la inflación, prefiere el primer tipo de error, ya que el segundo conllevaría un mayor costo futuro.

La repetición de esta advertencia en comunicaciones previas y la congruencia de su ejecución parecen haber rendido frutos. Mientras que, durante mucho tiempo, los participantes de los mercados financieros esperaban recortes de tasas antes que lo previsto en las proyecciones de los miembros del FOMC, en fechas recientes, ambas fuentes se han asemejado, situando las primeras disminuciones en 2024.

El cuarto mensaje consistió en la expectativa de que para regresar la inflación a la meta se requiere “un período de crecimiento abajo de la tendencia, así como cierto debilitamiento de las condiciones del mercado laboral”. Esta convicción parece basarse en la experiencia histórica, así como en la aparente asociación inversa entre desempleo e inflación, conocida como Curva de Phillips.

Empero, la confiabilidad de estas consideraciones es limitada. La credibilidad del Fed podría haber cambiado respecto a la prevaleciente en otros episodios de desinflación, y la mencionada curva no ha probado ser una relación estable.

Finalmente, el discurso de Powell incurrió, al menos, en dos omisiones. Específicamente, no habló de la disminución prevista del tamaño del balance del Fed y los riesgos asociados de inestabilidad financiera, a pesar de que, durante el acomodamiento, el aumento del balance fue una herramienta esencial de política monetaria y provisión de liquidez.

Más importante resultó la nula alusión a los cuantiosos déficits fiscales que han sido la causa primordial del impulso de la demanda agregada y, por ende, de la inflación. Como algunos presidentes anteriores del Fed, Jerome Powell podría insistir en la necesidad de reducir los desequilibrios fiscales para apoyar los esfuerzos de estabilización.

Este artículo fue publicado originalmente en El Financiero (México) el 30 de agosto de 2023.