Retrasar la dolarización puede poner en riesgo la agenda liberal de Milei

Los liberales de todo el mundo han celebrado con razón la elección de Javier Milei como presidente de Argentina y sus primeras medidas en el poder. Sin duda, el decreto de emergencia de Milei para desregular amplios sectores de la economía –desde la eliminación de los controles de precios y alquileres hasta el establecimiento de una política de "cielos abiertos" que liberalice la industria aérea– supondrá un alivio muy necesario para un sector privado estrangulado. Lo mismo cabe decir de su proyecto de ley "ómnibus", que permitiría privatizar todas las empresas estatales. También incluye reformas electorales y políticas de calado, como la supresión de la representación proporcional en favor de un sistema de mayoría simple y la eliminación de las costosas –e innecesarias– primarias presidenciales obligatorias para todos los partidos.

Una crítica justa al decreto de emergencia de Milei es que podría deshacerse en gran medida en el futuro mediante un decreto similar de tendencia estatista e intervencionista. Sin embargo, sigue siendo un medio legal para gobernar, que requiere la ratificación final del Congreso y de los tribunales. Además, la indudable emergencia económica de Argentina justifica sin duda medidas extraordinarias.

Tememos, sin embargo, que la principal amenaza para la agenda de Milei no sea su modus operandi legislativo, sino la política monetaria de su gobierno. Para que nadie lo olvide, la propuesta política estrella de Milei como candidato fue la dolarización total de la economía argentina y el cierre permanente de su banco central.

Como escribimos el 14 de diciembre, el nombramiento por Milei del experto financiero Luis Caputo como su ministro de Finanzas puso en duda el compromiso del gobierno con la dolarización. Caputo se había opuesto a la dolarización en el pasado y, unos días antes de asumir el cargo, supuestamente dijo a un grupo de representantes del sector bancario que la dolarización estaba descartada. Desde entonces, tanto Milei como Caputo han afirmado que la dolarización sigue formando parte de la agenda. Sin embargo, está claro que el plan actual de Caputo para estabilizar la economía no incluye la dolarización de Argentina.

En su lugar, Caputo ha mantenido los controles de divisas y el tipo de cambio oficial frente al dólar, que sin embargo se acercó mucho más al tipo de cambio del mercado negro o "dólar blue" (de ARS $400 a $800, comparado con un dólar blue ligeramente por encima de ARS $1.000 a principios de diciembre). El ajuste también incluye una paridad móvil mensual del 2%.

Caputo convirtió la escandalosa deuda en notas de liquidez (Leliqs) del banco central en bonos del tesoro, una medida necesaria que redujo drásticamente los pasivos remunerados del banco central, que sólo podía pagar mediante la expansión de la base monetaria. Esta deuda consiste ahora en pagarés con plazos de vencimiento de 24 horas (Pases) y tipos de interés mucho más bajos (del 100% anual, frente al 133% de las Leliq). El tipo de interés anual mínimo de los depósitos a plazo fijo también se redujo del 133% al 110%. Dado el diferencial entre el rendimiento de los Pases y el nuevo tipo de los depósitos, el Tesoro argentino emitió bonos a corto plazo (con vencimientos a 28 días) que rendían más del 180 por ciento anual y emisiones a medio plazo (1-3 años) indexadas a la inflación.

En otras palabras, el objetivo de Caputo es "licuar" la montaña de deuda interna de Argentina y eliminar el déficit fiscal mediante niveles de inflación muy superiores a los tipos de interés oficiales. Caputo anunció que la inflación aumentaría durante sus primeras declaraciones públicas como nuevo ministro de Finanzas (Milei fue investido presidente el 10 de diciembre).

Según cifras oficiales, el gobierno peronista saliente dejó una inflación anual del 211 por ciento en 2023, la más alta en Argentina desde el episodio hiperinflacionario de 1989-1990.

La lógica detrás del plan de Caputo parece ser que, como han argumentado varios economistas –incorrectamente, en nuestra opinión–, Argentina no tiene suficientes dólares para dolarizarse. Por lo tanto, es necesario retrasar la dolarización y el cierre del banco central hasta que la economía se estabilice. Además, dado que pagar el déficit crónico con estímulos monetarios causó una inflación de tres dígitos en primer lugar, se deduciría que resolver el problema fiscal debe ser un prerrequisito para la dolarización, incluso si esto implica una alta inflación –para licuar el déficit– a corto y medio plazo.

Uno de los problemas de este planteamiento es que la elección de Milei representó un cambio político radical, sobre todo en lo que se refiere a la necesidad de atacar las causas profundas del caos monetario de Argentina y domar la inflación de una vez por todas. De ahí la propuesta de Milei de dolarizar y cerrar el banco central.

Los críticos de la dolarización que aún reconocen el problema inflacionario –resultado de gobiernos que monetizan déficits fiscales crónicos a través de un banco central servil– han argumentado que la mejor opción es tener un banco central serio e independiente a cargo de la política monetaria de Argentina. Como hemos argumentado anteriormente, este argumento es, en el mejor de los casos, panglossiano a la luz de la historia económica del país. Incluso ahora, con un gobierno fiscalmente responsable a cargo de las finanzas públicas, no puede decirse que el banco central sea independiente porque lo dirige el antiguo socio de Caputo.

Y lo que es más preocupante, el banco central sigue emitiendo pasivos remunerados, que crecieron un 17,6% durante el primer mes del nuevo gobierno. Milei también confirmó que el banco central empezaría pronto a emitir nuevos billetes de 20.000 y 50.000 ARS respectivamente. La inflación sigue aumentando rápidamente, con una tasa del 25,5 por ciento sólo durante el mes de diciembre.

El aspecto inflacionario del plan de "estabilización" de Caputo señala su principal falla. En palabras del economista Luis Secco, "Empezamos con una alta tasa de inflación, de modo que si la inflación es parte del programa del gobierno, tenemos un problema."

Para empezar, las medidas del Gobierno ya están presionando al peso tras una pérdida del 65 por ciento de su valor frente al dólar en 2023 (incluyendo un breve repunte en los primeros días del Gobierno de Milei). Es decir, los argentinos están tratando de proteger sus ahorros de la estrategia del Gobierno. Como informó Bloomberg el 6 de enero, "algunos inversores locales ya se están dirigiendo al billete verde", lo que ha provocado el debilitamiento del tipo de cambio paralelo. Debido al recorte de los tipos de interés, añadía Bloomberg, "los argentinos han sacado dinero de los depósitos y lo han depositado en sus cuentas corrientes, añadiendo liquidez en pesos que puede presionar a la moneda." Este escenario ya se está produciendo.

En el momento de escribir estas líneas, el dólar blue se vende a ARS 1.225, con un notable aumento del diferencial con el tipo oficial en las últimas cinco semanas. Esto está poniendo a prueba los intentos de Caputo de proteger al peso ofreciendo a los ahorristas el salvavidas de altas tasas de interés en depósitos a 30 días y bonos a más largo plazo denominados en pesos. Otro intento de fortalecer el peso implica un nuevo impuesto del 5% sobre las retiradas de dólares del sistema bancario para quienes se beneficiaron de una amnistía fiscal anunciada en diciembre.

Desde la perspectiva de los ahorristas, sin embargo, es plenamente racional –y también legítimo– buscar refugio de la inflación, un impuesto que no fue aprobado en el Congreso.

En una entrevista reciente, Caputo confirmó que el gobierno tiene la intención de cumplir con la promesa de dolarización de Milei, pero sólo una vez que su "plan de estabilización" se haya implementado plenamente. Queda claro entonces que Caputo considera la dolarización como un destino lejano, no como un punto de partida. Creemos que este enfoque es erróneo y corre el riesgo de una dolarización mucho más dolorosa de lo necesario en el futuro.

De hecho, las medidas de Caputo –mantener los controles de capital y las restricciones cambiarias mientras se deja que la inflación sea alta– van directamente en contra de la dolarización, al igual que todas las demás distorsiones del comercio exterior de Argentina, como el impuesto a la extracción de dólares y los impuestos a las importaciones, que Caputo aumentó. Como sostiene el economista Alberto Acosta Burneo, estas medidas hacen poco por generar confianza y atraer dólares al sistema financiero formal, que es lo que Argentina necesita desesperadamente.

De hecho, parece haber una contradicción inherente entre los niveles anuales de inflación que se dirigen hacia el 300 por ciento, un peso que se debilita posteriormente y la esperanza declarada de acumular 30.000 millones de dólares para estabilizar la economía, que Caputo considera un requisito previo para la dolarización.

En medio de la tan necesaria desregulación, es revelador que el gobierno de Milei no haya retirado las operaciones comerciales del control del banco central, que sigue manteniendo el monopolio del acceso a los dólares necesarios para pagar las importaciones. Ecuador, país que se dolarizó en 2000, liberó el mercado de dólares en 1992 al permitir a los importadores el acceso a las divisas, eliminando así el monopolio anterior del banco central. A partir de entonces, ya no importaba si el banco central tenía o no suficientes dólares para pagar las importaciones, puesto que los importadores podían adquirir dólares en el mercado libre. Esto no resolvió los problemas monetarios de Ecuador, que mantuvo una moneda nacional durante ocho años más, pero es una condición necesaria para la dolarización.

Del mismo modo, por muy positiva que pueda ser la eliminación de los controles de precios por parte de Milei, no ha liberalizado el tipo de cambio entre el peso y el dólar estadounidense, que el economista Steve Hanke ha calificado como "el precio más importante de una economía". Y ello a pesar de que, debido a la volatilidad de su moneda, los argentinos ya tienen la costumbre de hacer los cálculos económicos estrictamente en dólares.

La opinión de Milei parece coincidir con la de Caputo, en la medida en que ha afirmado que las medidas monetarias del Gobierno son necesarias para evitar un brote de hiperinflación. Sin embargo, tal y como ha rebatido el economista Nicolás Cachanosky, tal escenario sólo puede producirse mientras se mantenga el peso.

De hecho, el medio para evitar la hiperinflación es la pronta adopción del dólar estadounidense, idealmente con el correspondiente cierre del banco central.

Al igual que el plan de Caputo, la dolarización puede aliviar la carga de la deuda en la medida en que reduciría rápidamente los tipos de interés, pero sólo como resultado de una drástica reducción de la inflación. Sin embargo, a diferencia del plan de Caputo, la dolarización no destruye el poder adquisitivo de la gente, sino que tiene el efecto contrario de proteger el poder adquisitivo a pesar del despilfarro fiscal.

Como muestra el ejemplo de Ecuador, la dolarización resuelve rápidamente el problema de la inflación. Según datos del Banco Mundial, el país experimentó una inflación anual del 96% en 2000, tras la dolarización en enero de ese año, sólo para que la tasa descendiera al 38% en 2001 y al 13% en 2002. En las dos últimas décadas, Ecuador ha tenido una de las tasas medias de inflación más bajas de América Latina (junto con Panamá y El Salvador, otros dos países dolarizados). Este es el tipo de cambio que experimentaría Argentina si no se retrasa más la dolarización.

Dado el estado de la economía argentina, ningún plan de estabilización será indoloro. Sin embargo, la dolarización ofrece el camino más rápido hacia la estabilidad monetaria. También pondría fin de forma permanente a los constantes episodios de inflación de dos y tres dígitos. 

Sin duda, las medidas de Milei para desregular y liberalizar la economía argentina no sólo son bienvenidas, sino de la máxima necesidad. Pero podrían resultar marginales si no resuelve el problema monetario lo antes posible. El tiempo corre.