Regulación de los derivados: El sistema actual y los cambios propuestos

Este ensayo se publicó originalmente en el volumen 17, número 4 (Otoño, 1994) de Regulation, la revista cuatrimestral de Análisis de Gobierno y Negocios del Cato Institute. También puede leer este documento en formato PDF aquí.

En la última década, la actividad en los derivados over-the-counter ha experimentado un gran crecimiento. Esto generó una ola de expresiones de preocupación acerca del riesgo que la actividad de los derivados le impone a las instituciones que los utilizan, al mercado de capitales y a la economía en general. Dichas expresiones fueron vertidas, en su mayoría, por legisladores, reguladores y miembros de la prensa. Las preocupaciones surgieron de la conjunción de mas de diez investigaciones que analizaron el problema, dentro de las que se incluyen las realizadas por el Group of the Thirty y la General Accounting Office.

Luego de la finalización de dichos estudios -y las conocidas pérdidas de Gibson Greetings y  Proctor & Gamble relacionadas con su participación en los derivados durante el año 1994- comenzaron a escucharse desde diferentes lugares distintos tipos de iniciativas legislativas. Las que se encuentran entre el absoluto respaldo de la actual regulación, en uno de los extremos, y la extensión del ámbito de aplicación y el aumento de la escala de la regulación financiera federal, en el otro. Mas allá de las pesimistas opiniones vertidas en algunos comentarios de que el sistema financiero está en peligro y de que es esencial una revisión legislativa de la regulación de los derivados; existe una amplia variedad de opiniones acerca de las bases de la política pública en lo referente a la actividad de los derivados.

En el presente artículo se describe el sistema regulatorio actual de los derivados y se presentan y evalúan las propuestas de ampliación y refuerzo de la regulación existente. Una vez dejadas atrás las preocupaciones de la política pública, dichas propuestas son detenidamente analizadas, con lo que se llega a la conclusión de que existen muy pocos o casi ningún fundamento económico para aumentar la regulación. Los derivados no poseen mas riesgos que las demás actividades finanieras. Una rápida mirada a la regulación general de los derivados podría ser poco útil, excepto para incrementar la excesiva regulación que ya poseen las actividades desarrolladas en los mercados de capitales estadounidenses.     

¿Qué son los derivados?

Una transacción con los derivados es un contrato en el que intervienen dos partes y el valor del contrato deriva, como su nombre la indica, del valor de un activo subyacente, una tasa de referencia o un índice. A lo largo de los últimos cincuenta años, las transacciones con los derivados han tenido una gran evolución, cubriendo actualmente gran parte de los "subyacentes"; dentro de los que se incluyen tipos de cambio, tasas de interés, commodities y acciones.

Las transacciones con los derivados realizadas en forma privada, a las que generalmente se las conoce como transacciones con derivados over-the-counter (OTC), pueden presentarse en gran cantidad de diferentes formas. Pero, en general, los contratos derivados se arman en base a dos pilares simples y de gran importancia: los forwards y las opciones.

Un contrato forward obliga a una de las partes a comprar y a la otra a vender en un determinado momento de tiempo futuro un activo o una mercadería a un precio previamente acordado, o a cancelar el valor en efectivo. Entre los derivados elaborados en base a la idea de los forwards se incluyen los forwards, futuros y swaps. Una opción es un contrato que le dá al comprador o tenedor de la misma, como contraprestación del pago de una prima, el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender un activo en un momento de tiempo futuro a un precio previamente acordado. Entre las opciones mas conocidas se incluyen las opciones sobre títulos, commodities y tipos de cambio, como así también las opciones directas sobre tasa de interés.

Los participantes de la actividad de los mercados OTC son los usuarios finales o los dealers. Los usuarios finales son empresas, corporaciones, instituciones gubernamentales, inversores institucionales o instituciones financieras; y los dealers son, en la mayor parte de los casos, grandes bancos y compañías de inversiones en bolsas de valores, como así también una amplia variedad de compañías aseguradoras. Los dealers actúan como intermediarios, demandando y ofertando diferentes tipos de contratos, e inyectando capital en el mercado con la finalidad de satisfacer las necesidades de sus clientes.

Beneficios para los Usuarios Finales.

Como resultado de una amplia cantidad de estudios que se le realizaron a la actividad de los derivados, existe actualmente un amplio consenso acerca de que los derivados le proporcionan, tanto a los usuarios finales del sector público como a los del sector privado, gran cantidad de beneficios.

Empresas, corporaciones, entidades gubernamentales e instituciones financieras se benefician con los derivados a través de la reducción de sus costos de financiación y de la obtención de mayor diversificación en sus recursos de financiación. En los actuales globalizados mercados de capitales, los swaps de tasa de interés o tipo de cambio, por ejemplo, le brindan a las empresas la posibilidad de obtener préstamos en mercados de capitales de menores costos; sea el mercado doméstico o el extranjero, sin la obligación de prestarle atención a la forma en la que se deben pagar los intereses o a la moneda en la que se encuentra denominado el préstamo; por ejemplo a través de la utilización de un swap de tasa de interés fija o variable. El mayor prestamista de McDonald's, por ejemplo, utiliza swaps de tasa de interés para disminuir sus propios costos de financiación y, con ello, incrementar su capacidad para otorgarle préstamos a los concesionarios de McDonald's.

Mediante la utilización de los derivados, los inversores institucionales y los administradores de carteras podrían incrementar los retornos de los activos. Por ejemplo, los swaps de activos permiten realizar el intercambio de flujos de caja de un activo específico por otros flujos de caja, los cuales posiblemente se basen en tasas de interés o tipos de cambios diferentes. En casos en los que algún título tiene bajos niveles de liquidez debido a que presenta alguna característica indeseada para los inversores, los instrumentos sintéticos derivados pueden ser utilizados para neutralizar dicha característica indeseada; esto se realizaría a través de la elaboración de un instrumento sintético con la misma calidad crediticia y mayores rendimientos que el activo en cuestión. Los swaps de activos son muy utilizados, por ejemplo, en ocasiones en que el emisor de un título experimenta un descenso en su calidad crediticia, lo que causaría la negociación de sus títulos en un mercado secundario; pues con un swap el emisor de la deuda podría eliminar los costos ocasionados por el descenso de su calidad crediticia.

Por otro lado, los derivados le proveen a los usuarios finales un eficiente método de cobertura y administración de sus exposiciones a los riesgos originados por las fluctuaciones de los precios de algunos productos y de las tasas de interés. Los swaps de tasa de interés, por ejemplo, ayudan a los bancos, cualquiera sea su tamaño, a administrar la unión de las características de sus activos y pasivos, es decir, le permiten unir la financiación de activos de largo plazo con pasivos de corto plazo. Por su parte, las empresas de aeronavegación y las refinerías de petróleo utilizan los swaps de commodities para cubrir sus exposiciones al riesgo originado por las fluctuaciones del precio del petróleo.

Por último, los derivados le proveen a corporaciones e inversores institucionales un efectivo y eficiente instrumento de administración de sus carteras de activos y pasivos. Un equity fund, el cual solo posee acciones en su cartera, podría reducir su exposición al riesgo de mercado de forma muy rápida, a bajo costo y sin la necesidad de vender parte de sus acciones, mediante la utilización de un swap de acciones en el que el intercambio de flujos se realice en base al valor en el que se encuentre el índice S&P 500, para lo cual debe pagar, por ejemplo, una tasa de interés variable, la que podría ser la London Interbank Offer Rate (LIBOR). Además, un prestatario corporativo puede efectivamente administrar con los swaps de divisas o tasa de interés su estructura de pasivos. Los prestatarios podrían utilizar los swaps de tasa de interés para aumentar la proporción de deuda a tasa fija sobre deuda a tasa variable, lo cual se podría efectivizar llevando a cabo un "swapping" por una parte de sus pagos compremetidos a tasa variable por pagos a tasa fija, con lo que disminuiría la necesidad de vender parte de sus títulos.

Beneficios para los Dealers.

La participación en la actividad de los derivados le brinda a los dealers gran cantidad de beneficios. Por ejemplo, la actividad incrementó la calidad crediticia promedio y la diversificación del riesgo crediticio de los dealers. La actividad provee un flujo estable de ganancias que le permite a los bancos reestructurar sus capitales y diversificar sus fuentes de ganancias. Por último, los adelantos en las técnicas administración de riesgos, que casi en su totalidad se desarrollaron en los derivados, se han expandido a la administración de riesgos en las líneas tradicionales de negocios de los dealers. Los bancos que toman depósitos y realizan préstamos han comenzado a administrar el balance entre sus activos y pasivos utilizando sistemas de administración de riesgos originalmente desarrollados en la actividad de los derivados. Esta mejora en la administración de riesgos ha aumentado la seguridad y rentabilidad de dichos bancos.

Beneficios para la Economía.

La innovación y el crecimiento de la actividad de los derivados que se dio a lo largo de los últimos cincuenta años le ha proporcionado importantes beneficios a la economía estadounidense. Posibilitó el acceso a los mercados internacionales de capitales de gran cantidad de empresas y corporaciones, permitiéndole además la reducción de sus costos de financiamiento, la diversificación de sus recursos de financiación y una mejora en la posición competitiva de la firma dentro del marco de una economía cada vez mas globalizada y de mayor competencia.

A través de la provisión de nuevos y efectivos instrumentos de administración de las exposiciones a tasa de interés, tipos de cambios y precio de las commodities, los derivados han reducido la probabilidad de ocurrencia de problemas financieros originados por la volatilidad de los precios y las tasas de interés, ayudando a estabilizar el empleo. Una vez controladas las fuentes de riesgos contingentes, el directorio de la firma se encontrará en mejores condiciones para dedicarse a su actividad principal de negocios -mejorando la calidad y reduciendo los costos de sus productos. De igual modo, a través de la provisión a inversores y entidades emisoras de deuda de un importante grupo de herramientas de administración de riesgos y crecimiento del capital, los derivados mejoran la colocación del crédito y la distribución del riesgo en la economía, reduciendo los costos de formación del capital y estimulando el crecimiento de la economía.

Por último, desde que los mercados mundiales de comercialización y financiamiento han comenzado a integrarse y extenderse, los derivados han fortalecido las relaciones existentes entre los mercados, aumentando la eficiencia y liquidez de los mismos.

No Existen Riesgos Exclusivos de los Usuarios de los Derivados

Mientras que el incremento en el uso de los derivados es relativamente reciente, los derivados estuvieron constituídos, durante décadas, por un grupo de acuerdos e instrumentos financieros. Por lo tanto, no debería sorprender que los riesgos de los usuarios de los derivados -crédito, mercado, liquidez, operativo, y legal- no son nuevos ni exclusivos. Son los mismos tipos de riesgos que bancos y firmas financieras han enfrentado en sus tradicionales actividades. Riesgos ampliamente expandidos a lo largo del "tradicional" balance de los contratos financieros; originados por préstamos hipotecarios, títulos comerciales, certificados de depósitos o el financiamiento de las posiciones tomadas en distintos tipos de títulos.

El riesgo crédito que poseen las partes involucradas en una transacción con derivados es el riesgo de incurrir en pérdidas como consecuencia de que una de las contrapartes no realice el pago de sus obligaciones. En caso de que se produzca dicho incumplimiento, la pérdida es el costo de reemplazar el contrato derivado con una nueva contraparte. Algunas transacciones con los derivados también presentan un tipo de riesgo conocido como riesgo de pago y compensación. Existen algunos riesgos diarios de compensación en caso de que la entrega un activo o un título no esté sincronizada con el recibo del pago; podría entregarse el título y no recibirse el pago del mismo. Por su parte, en caso de que se intercambien los flujos brutos, a diferencia del intercambio de un único flujo "neto", podría presentarse el mismo tipo de riesgo.

El "neteo" es un proceso por medio del cual se transforma un conjunto de flujos de fondos en un único flujo en efectivo. Si A le debe $10000 a B y B le debe $2000 a A. En lugar intercambiar los flujos de fondos brutos, A tendría que pagarle a B el monto neto de $8000.

El riesgo de mercado es el riesgo de que el valor de un contrato, instrumento financiero, activo o cartera cambie ante cambios en las condiciones del mercado. El riesgo de tasa de interés es un conocido tipo de riesgo de mercado. Por ejemplo, si la unión entre las duraciones de activos y pasivos de un banco está expuesta a pérdidas generadas por un incremento en el valor de la tasa de interés, dicha institución enfrenta un riesgo de mercado similar al del propietario de un bono corporativo. Un swap de tasa de interés fija por flotante le permitiría tener el mismo riesgo de mercado que la financiación de un préstamo a tasa fija con depósitos a tasa flotante.

Al igual que el riesgo crédito, el riesgo de mercado debe analizarse desde una perspectiva de cartera o del balance general. La exposición al riesgo de tasa de interés, por ejemplo, se determina por la combinación de las partidas del balance de un banco sensibles al riesgo de tasa de interés con las partidas externas al balance del banco sensibles al riesgo de tasa de interés; análisis en el que los derivados deben ser incluidos.

Las instituciones pueden presentar dos tipos diferentes de riesgos de liquidez. El "riesgo de liquidez de mercado" es el riesgo de que la realización de una gran transacción con un instrumento específico ocasione un impacto adverso en el precio de mercado de dicho instrumento. Un tipo de liquidez de mercado relacionado es el riesgo de que el precio se mueva rápidamente o la volatilidad cambie, lo que podría dificultar el poder de una institución para cubrir una posición, incluyendo una posición con los derivados. Un rápido movimento en el mercado podría obligar a la firma a tomar nuevas posiciones o reemplazar los contratos que han sido incumplidos, en ambos casos, dichas acciones pueden complicarse por shocks adversos de liquidez.

Las instituciones también enfrentan un tipo de riesgo de liquidez conocido como "riesgo de financiación" o el riesgo de que las desigualdades en los flujos de caja podría aumentar los incumplimientos contractuales. De hecho, la totalidad de las instituciones financieras tienen planes de liquidez o financiación para evitar dichas desigualdades en los flujos de caja. Los derivados están siendo incorporados cada vez en mayor medida dentro de esos planes de financiación.

Los usuarios de los derivados se enfrentan al riesgo operativo, o el riesgo de incurrir en pérdidas como consecuencia de sistemas informáticos inadecuados, controles internos erróneos, errores humanos, fallas en el planeamiento contingente o problemas administrativos. Tomar una compleja posición en derivados sin adecuados sistemas de medición, monitoreo y control del riesgo crédito o de mercado es un ejemplo de riesgo operativo. Un aspecto del riesgo operativo al que cada vez se le está prestando mayor atención es el riesgo ocasionado por los controles administrativos o por las fallas de los procesos utilizados. Un problema en algún eslabón de la cadena de administración de riesgos constituye riesgos operativos y podría causar grandes pérdidas.

Por último, el riesgo legal es el riesgo de incurrir en pérdidas por no poder forzar el cumplimiento de un contrato. Como otros tipos de riesgos, el riesgo legal ha estado presente en las tradicionales actividades de comercialización y financiación. Y debido a la relativa novedad de las transacciones de los derivados, su tratamiento en leyes y regulaciones ha sido ambiguo. Esta incertidumbre legal puede originar montos de pérdidas inesperados.

Marco actual de regulación

La regulación financiera en los Estados Unidos tiene dos variantes. En primer lugar, existe una regulación "institucional", es decir, una regulación de los diferentes tipos de empresas involucradas en los mercados financieros y en la intermediación. En segundo lugar, existe una regulación "funcional", es decir, una regulación para los instrumentos financieros y los mercados según la función económica subyacente que cumplan. Las transacciones de derivados, como otras actividades financieras, son reguladas dentro de este marco bifurcado. Y debido a que involucran muchos tipos de instituciones y funciones, la regulación de derivados puede resultar compleja.

Los derivados están sujetos a tres etapas de regulación institucional. En primer lugar, los mecanismos reguladores de los diversos usuarios de derivados comúnmente especifican las "actividades permisibles" a las que una institución puede dedicarse. En segundo lugar, una vez que se juzgó a las actividades como permisibles, se supervisan las instituciones dedicadas a esas actividades. Y, en tercer lugar, los mecanismos de regulación tratan de juzgar la integridad total de cada institución evaluando sus requisitos de capital y haciendo cumplir regulaciones prudenciales que garanticen el cumplimiento de los requerimientos de capital.

La SEC y la CFTC se consideran, en general, "entes reguladores funcionales", en gran parte porque destinan la mayoría de sus recursos a la regulación de productos y mercados (es decir, a los intercambios) en lugar de destinarlos a los usuarios de esos productos y mercados.

La SEC regula todos los títulos negociados en los mercados de valores del país. Varios derivados negociados en los mercados institucionales entran en la clasificación legal de "títulos", incluyendo las opciones sobre divisas, acciones, e índices bursátiles. La regulación de la SEC de estos productos y mercados incluye requisitos de transparencia e informe de los precios,  reglamentos antimanipulación, límites a las posiciones, requisitos de seguimiento de auditoría y de márgenes.

La CFTC tiene jurisdicción legal exclusiva sobre todos los derivados negociados en los mercados institucionales bajo la CEA. De este modo, la CFTC regula todos los mercados de futuros nacionales y de commodities, así como todos los futuros y las opciones sobre futuros. Las regulaciones funcionales de la CFTC incluyen requisitos de capital mínimo, transparencia e informes, reglamentos antimanipulación y antifraude, y estándares mínimos que deben cumplir las clearinghouses.

Iniciativas regulatorias

En mayo de 1994, el miembro del Congreso Henry Gonzalez (demócrata, de Tejas), junto con el miembro del Congreso James Leach (republicano, de Iowa), introdujeron la "Ley de Supervisión Sólida y Segura de los Derivados de 1994". El Título I de la ley propuesta exige una mayor supervisión regulatoria de los derivados por parte de las sucursales bancarias y otros entes reguladores financieros. La ley impondría los siguientes requisitos para los entes reguladores federales:

             . regulación coherente sobre el capital, la divulgación, la contabilidad, los conocimientos y la adecuación;

             . pautas de revisión coherentes en todas las sucursales bancarias;

             . mejoramiento de la supervisión de los procesos y sistemas de la administración de riesgos; y,

             . requisitos de informes adicionales para los participantes de los derivados.

El Título II recomienda ciertas "mejoras en la supervisión". En primer lugar, cualquier institución depositaria que esté involucrada en la actividad de los derivados debe tener un plan administrativo que asegure una supervisión interna adecuada de la actividad de los mismos. En segundo lugar, un número suficiente de directores debe estar familiarizado con los riesgos de los derivados. El incumplimiento de cualquiera de estos requisitos constituirá una práctica bancaria insegura y poco sólida que puede provocar la sanción de los directores. El Título II establece los requisitos de informes de emergencia, que hacen que las instituciones depositarias deban proporcionarle información sobre su situación en los derivados a los entes reguladores dentro de las primeras veinticuatro horas posteriores al pedido de la información.

El Título III enmienda las leyes de insolvencia bancaria relacionadas con los derivados. Esta sección le concede al FDIC las facultades discrecionales de disponer, una vez cumplidas las veinticuatro horas después del incumplimiento bancario, de los contratos de derivados de la forma en que desee, sin consultar a las contrapartes. Esto crea un considerable período de incertidumbre para las contrapartes de las transacciones de los derivados relacionadas a las instituciones que incumplieron sus contratos.

El Título IV le exige al Ministro de Hacienda solicitar un estudio que examine la supervisión y regulación internacional de derivados en un esfuerzo para mejorar la coordinación regulatoria internacional. El Título V exige que la General Accounting Office (GAO) realice un estudio adicional de la viabilidad de los impuestos a las transacciones para frenar "las excesivas actividades especulativas" existentes en torno a la actividad de los derivados.

En mayo de 1994, el senador Byron Dorgan (demócrata, de Dakota del Norte), y la senadora Barbara Mikulski (demócrata, de Maryland), introdujeron además la "Ley de Limitaciones a los Derivados de 1994". Esta ley propuesta tiene como objetivo eliminar la negociación de derivados realizada por instituciones depositarias de garantía federal. Dicha ley le prohibirá a estas instituciones dedicarse a actividades relacionadas a los derivados. Las excepciones a esta prohibición incluyen las transacciones consideradas (por los entes reguladores bancarios) como operaciones de cobertura, y las transacciones negociadas en filiales sin garantía, capitalizadas separadamente, de las instituciones depositarias con garantía. La ley impone limitaciones similares a las asociaciones cooperativas de crédito y a las filiales de holdings de bancos con garantía.

El 11 de julio de 1994, el senador Donald Riegle introdujo la "Ley de Supervisión de Derivados de 1994" (proyecto de ley de Riegle). El proyecto de ley del senador Riegle se centra en las instituciones depositarias con garantía federal involucradas en la actividad de derivados, e incluye la mayoría de las propuestas del proyecto de ley de Gonzalez-Leach. Como la ley de Gonzalez-Leach, este proyecto de ley requiere el desarrollo de principios comunes y de estándares en todos los entes reguladores bancarios para la contabilidad del capital, la divulgación, la adecuación y la supervisión interna de las instituciones involucradas en los derivados.

La legislación propuesta por el senador Riegle también contiene elementos del proyecto de ley de Dorgan. Según esta propuesta, las instituciones depositarias con garantía federal, los bancos federales de préstamo para la vivienda, la Federal National Mortgage Association (FNMA), y la Federal Home Loan Mortgage Corporation (FHLMC), tienen prohibido dedicarse por cuenta propia a las operaciones de derivados. Las excepciones a esta prohibición incluyen las legítimas operaciones de cobertura realizadas por las instituciones depositarias bien capitalizadas. Según la propuesta de Riegle se prohíbe todo tipo de "especulación".

El proyecto de ley del senador Riegle incluye además dos disposiciones adicionales que no aparecen en los dos proyectos anteriores. En primer lugar, donde las reformas sobre insolvencia, propuestas en el proyecto de ley de Gonzalez-Leach, crean incertidumbre no intencionada sobre los derechos de las contrapartes de los derivados después del incumplimiento de un banco, el proyecto de ley de Riegle limita (y en algunos casos elimina), específica y deliberadamente, los derechos contractuales de las contrapartes para determinar el acuerdo de compensación y netear los contratos de derivados con una institución depositaria que haya incumplido.

En segundo lugar, el proyecto de ley del senador Riegle contiene una sección sobre "riesgo sistémico", la cual le exige a los entes reguladores que "promulguen regulaciones apropiadas para exigirle a los dealers y a las entidades reguladas de mayor importancia que incrementen el uso de los acuerdos de compensación multilaterales y de las clearinghouses; que reduzcan las posiciones deudoras dentro del día; acorten los intervalos entre las operaciones financieras en los mercados al contado y los de cancelación final; acorten los intervalos entre la entrega y el pago por productos financieros; y que si no que reduzcan el riesgo de los pagos y cancelación". Aunque esta sección hace que los reguladores consideren los costos y beneficios de dichos cambios, no les indica cómo cumplir estas tareas que tanto han atormentado a los analistas, incluso a los más despabilados estudiosos y profesionales de la economía.

En mayo de 1994, la General Accounting Office (GAO), le extendió un informe al Congreso sobre los derivados financieros y las acciones reguladoras o legales necesarias para asegurar la integridad del sistema financiero. Entre las recomendaciones de la GAO se encontraban las de las reformas para asegurar que todos los dealers de derivados OTC estén sujetos a "regulaciones seguras y sólidas".  La GAO sugiere específicamente que se coloquen las actividades de derivados de valores desregulados y las filiales de compañías de seguros en el ámbito de uno o más de las actuales entes reguladores existentes. Además, recomienda que el Congreso trate sistemáticamente la necesidad de reformar y modernizar el sistema regulador financiero completo de los EE.UU".

La GAO recomienda los siguientes cambios específicos para los entes reguladores financieros:

         . el desarrollo y mantenimiento de información centralizada, precisa y actual, accesible a todos los entes reguladores, sobre el riesgo crédito y las ganancias provenientes de las actividades con derivados;

         . requisitos de capital coherentes que reflejen todos los riesgos de los derivados;

         . estándares internos específicos y coherentes para los controlar, supervisar y administrar las responsabilidades;

         . exhaustivas revisiones anuales de los sistemas de administración de riesgos; y

         . armonización internacional de los estándares contables, de divulgación, capital y supervisión.

La GAO también recomienda que la SEC le exija a todos los importantes usuarios finales de derivados complejos que establezcan un comité de auditoría independiente y de controles internos, junto con informes públicos sobre la efectividad de estos controles.

El 13 de julio de 1994, el diputado Edward Markey (demócrata, de Massachusetts), introdujo una legislación para implementar muchas de las recomendaciones de la GAO. La propuesta del diputado Markey enmienda la Ley de Mercado de Valores de 1934 para extender ampliamente la jurisdicción de regulación la SEC sobre los derivados OTC. Según el plan de Markey, todos los dealers de derivados que no estén actualmente registrados en la SEC como broker/dealer, o que no se hayan presentado ante la SEC como broker/dealer afiliados, estarán sujetos a la regulación la SEC. Todos los dealers "desregulados" mencionados anteriormente, incluyendo a las compañías de seguros y a los broker/dealer afiliados, estarán sujetos a la regulación la SEC vinculada a los requisitos de capital mínimo, "las prácticas de venta apropiadas", las regulaciones antifraude y antimanipulación.

Los Derivados no incorporan en el Sistema Financiero Ningún Tipo de Riesgo Exclusivo.

Las actuales propuestas de regulación y legislación reflejan ocho temas comunes acerca de los derivados.

Divulgación e Informes Contables. Tanto los sectores públicos como los privados reconocen ampliamente que los estándares contables y las prácticas de divulgación necesitan ser mejoradas. Actualmente ambos sectores están realizando esfuerzos coordinados para mejorar la contabilidad y la divulgación de la actividad en los derivados dentro de los informes financieros. La Financial Accounting Standards Board (FASB) publicó un borrador para su discusión en 1994, el cual trata problemas tales como la divulgación de los valores razonables de las operaciones de derivados, el valor de los derivados en un período de informe completo, y la razón por la cual se asientan las operaciones de derivados. El informe de la GAO recomienda que la FASB acelere el desarrollo de estándares contables y de divulgación coherentes con los derivados. El Federal Financial Institutions Examination Council también propuso una mayor divulgación de los informes de las actividades de los derivados en los bancos, mientras que el Bank for International Settlements (BIS) está desarrollando la estandarización de los requisitos internacionales de los informes de las actividades de derivados.

Hace tiempo que los dealers de los derivados abogan por prácticas contables y de divulgación de todos los instrumentos financieros. Más allá de expresar su preocupación, los dealers, de hecho, han mejorado continuamente durante los últimos años la calidad de la divulgación de la información de los derivados. En los informes de los dealers de derivados anuales de 1993, por ejemplo, se vio los mejores inversores que existieron. Incluso dadas estas mejoras, la actividad de derivados aún continúa desarrollando pautas para desarrollar exhaustivos estándares de divulgación voluntaria para todas las actividades de administración de riesgos, tal como se refleja en el Documento sobre la Posición de la Divulgación de la International Swaps and Derivatives Association (ISDA). Esencialmente, lo que los responsables de formular políticas gubernamentales quieren exigir, ya se está llevando a cabo de manera espontánea, ya que los proveedores y usuarios de derivados buscan mejorar el uso de dichos instrumentos.

Los requisitos de divulgación obligatorios, al contrario, pueden sofocar la innovación, ya que las instituciones están experimentando con enfoques alternativos de divulgación de todas las exposiciones a riesgos. Los requisitos de divulgación que se centran solamente en los derivados dan una visión incompleta del riesgo neto de la institución. Como resultado, es probable que estas divulgaciones sean malinterpretadas, ya que el efecto real de los derivados solamente se puede calcular dentro del contexto de la cartera o balance general de la institución. Los flujos de caja de los swaps de tasas de interés, por ejemplo, pueden duplicarse por el endeudamiento o préstamo, o por el uso de acuerdos de recompra. Debido a que tanto los swaps de tasas de interés, como sus alternativas que no incluyen a  derivados, pueden utilizarse para administrat riesgos (como los que surgen de los desajustes de las uniones de las características de los activos y pasivos), las divulgaciones que se centren exclusivamente en los derivados darán una visión distorsionada de la real exposición al riesgo de la institución.

Los proyectos de ley de Gonzalez-Leach y Riegle obligarán a los dealers  de derivados a informar, con un aviso de un día de antelación, todas las posiciones en derivados a los entes reguladores bancarios en caso de que se produzca un rápido movimiento en el mercado. Los costos de los nuevos informes incrementarán los costos del uso de derivados, forzando a algunas instituciones a utilizar alternativas más caras y menos eficientes para la administración de sus riesgos. Este requisito impondrá costos en la actividad de derivados, erogaciones que no se presentan en otras actividades. Además, existe el riesgo de que los entes reguladores declaren emergencias cuando estas en realidad no existan. Este poder para declarar emergencias obligará a los participantes de derivados a tener disponible en cualquier momento información sobre su posición en el mercado de los derivados. Si los entes reguladores solicitan divulgaciones en un formato diferente del que se utiliza internamente, las instituciones estarán sujetas a costosos y superfluos requisitos de mantenimiento de registros. Los costos adicionales ocasionados por este tipo de informes aumentarán las barreras de entrada para las compañías que deseen operar como dealers.

Requisitos de adecuación. El rápido crecimiento total en la actividad de los derivados suscitó interés en los problemas de "adecuación". La adecuación está relacionada con la responsabilidad que un dealer tiene para determinar hasta qué punto su cliente conoce los riesgos de las operaciones que realiza, es decir: ¿El cliente comprende sus posiciones? Esta preocupación se realzó con los recientes informes periodísticos acerca de varios hechos en los que firmas corporativas que utilizaban derivados incurrieron en grandes montos de pérdidas.

Tanto los entes reguladores nacionales como los internacionales trataron el problema de la "adecuación" de las operaciones de usuarios finales en los derivados. En una carta de asesoramiento sobre supervisión y regulación enviada a los bancos, la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal exige que los dealers de derivados evalúen la complejidad de las posiciones tomadas por sus clientes y obtengan suficiente información como para justificar cada una de las operaciones de cualquier institución que no tenga el conocimiento requerido por la actividad. Esta pauta es similar, (aunque no tan onerosa), a la recomendación de la OCC en la Circular bancaria No 277, que expresa que los bancos que realicen operaciones con usuarios finales con pocos conocimietos documenten la información que ellos le brindan a sus clientes.  El FDIC continúa sugiriendo que se le exija a los bancos la divulgación de los riesgos y costos de los derivados cuando traten con broker-dealers que no estén registrados. Un comunicado conjunto la CFTC y la SEC en EE.UU, y uno de la Securities and Investments Board (SIB), en el Reino Unido, sugiere también que se les debe exigir a los dealers, que realicen transacciones con quienes no están bien capacitados y que obtengan información de sus clientes para ayudarlos a asegurar la adecuación de los participantes del mercado.

Una abrumadora mayoría de los contratos de derivados OTC son negociados entre contrapartes institucionales muy bien capacitadas y con capacidad para determinar por sí mismas cuáles son los contratos y contrapartes apropiadas. Debido a que estas transacciones crean continuamente riesgos crédito, los participantes tienen un fuerte incentivo para asegurar la adecuación de la contraparte, incluso en ausencia de regulaciones y obligaciones. Por otra parte, los estándares contables y de divulgación que han sido sustancialmente mejorados en la actividad de los derivados le harán más fácil a las instituciones evaluar la adecuación sin la carga de regulaciones costosas. Los esfuerzos educativos también están centrados en incrementar el nivel de comprensión de los derivados por parte de los usuarios finales, especialmente de los municipios e inversores institucionales.

Lo más probable que suceda es que la legislación que imponga un estándar de adecuación estará limitando innecesariamente a los usuarios de derivados. Los usuarios finales menos capacitados encontrarán más difícil el uso de los derivados como medio para la cobertura de sus exposiciones a riesgos. Por ejemplo, la OCC exige una completa documentación de toda la información provista por los bancos acerca de los riesgos que presentan las operaciones con derivados negociadas con contrapartes "cuestionables", a pesar de la ausencia de dicho requisito para las operaciones que no son de derivados. El incremento de los costos de cumplimientos inducirá a que los dealers eviten trabajar con usuarios cuya complejidad resulte costosa de documentar. Como resultado, se obligará a las instituciones menos capacitadas a utilizar métodos de administración de riesgos más costosos o, en casos extremos, a dejar sus riesgos sin administrar. Cualquier opción creará un costo que se cargará a cuenta de los accionistas y acreedores de la institución.

Requisitos de capital. La mayoría de los entes reguladores y los legisladores ven a la capitalización adecuada como una condición necesaria para la participación en la actividad de derivados. El BIS realizó esfuerzos internacionales para armonizar los requisitos de capital mínimo, y propuso que haya diferentes requisitos de capital para los riesgos de mercado y crédito provenientes de los derivados. Estos requisitos propuestos están basados en modelos de riesgo simplificados que todas las instituciones, grandes y pequeñas, tendrán que usar para calcular los requisitos de capital mínimo, aunque el BIS señaló recientemente que está dispuesto a permitirle a las instituciones capacitadas el uso de sus propios modelos internos para efectuar dicho cálculo.  El BIS también propuso reconocer algunos tipos de cálculos del neto para determinar los requisitos mínimos de capital.

Dada la intensiva naturaleza de crédito de las actividades de derivados OTC, la capitalización apropiada es una condición previa esencial para la participación activa. Las instituciones escasamente capitalizadas que presentan riesgos crediticios importantes descubrirán que les será imposible ser competitivas en la actividad de los derivados. De hecho, los dealers de derivados existentes, incluyendo a las empresas de derivados afiliadas a compañías de valores y seguros, ya se encuentran bien capitalizados.

Por otra parte, los dealers activos de derivados han desarrollado complejos modelos de medición y colocación del capital de riesgo, de manera de asegurar una adecuada capitalización de la firma. Los requisitos de regulación para el capital han sido excesivamente simplificados a lo largo de la historia y, tendieron a penalizar a las instituciones que inviertieron considerables cantidades de recursos en complejos sistemas de administración de riesgos internos. El problema de regular la suficiencia de capital puede ser mejor tratado permitiendo que las instituciones, controladas por supervisores, utilicen sus propios modelos de gestión de riesgos para determinar la suficiencia de capital para los riesgos de mercado y crédito. Esta política promoverá  instituciones financieras más seguras y sólidas, la innovación, y una eficiente distribución de capital.

Para continuar reduciendo el riesgo crédito y conservar bajos niveles de capital, debe reconocerse completamente que la compensación de cierre (es decir, la compensación después del incumplimiento de un contrato o después de que una contraparte se vuelva insolvente), determina la suficiencia de capital, tanto para la exposición de riesgo actual como para la futura potencial, hasta tal punto que esto podría hacerse cumplir por vías legales. El impacto del reconocimiento de la compensación sobre la disponibilidad de capital será de suma importancia. Por ejemplo, el estudio de la GAO descubrió que los planes de compensación redujeron el riesgo crédito en aproximadamente un 36 por ciento al terminar el año 1992.

Las recomendacióones y propuestas legislativas de la GAO, de que todos los dealers de derivados estén sujetos a "coherentes"estándares de suficiencia de capital, no están basados en el hallazgo de que ciertos dealers, tales como las compañías afiliadas de derivados o las compañías de seguros, se encuentren subcapitalizados. De hecho, las pruebas del informe de la GAO indican todo lo contrario. Estos dealers en particular están bien capitalizados, con contrapartes de alta calidad crediticia e índices de riesgo de crédito de capital propio relativamente bajos. Por otra parte, la GAO no presenta pruebas de que el fracaso de una de estas compañías afiliadas a broker/dealers o compañías de seguros tenga un impacto adverso sobre el sistema financiero más allá de los accionistas y acreedores propios de los dealers.

Supervisión de gestión. Tanto el sector público como el privado ven a la supervisión realizada por los administradores senior y directores de las firmas como un importante ingrediente de una sólida práctica de administración de riesgos; no sólo en la actividad de los derivados, sino en todas las actividades en las que se corran riesgos. En 1993, el Global Derivatives Study Group del Group of Thirty recomendó que los administradores senior deben asegurar que los derivados sean utilizados de manera coherente con la gerencia de riesgos totales y las políticas de capital aprobadas por la junta directiva de la firma.

Los accionistas, las juntas directivas, los administradores senior, y los auditores externos tienen fuertes incentivos para asegurar una adecuada supervisión gerencial de todas las actividades de toma de riesgos, incluyendo la de derivados, y para proteger y mejorar la rentabilidad y solidez de sus instituciones. Estos incentivos incluyen los deberes fiduciarios existentes y las responsabilidades legales relacionadas de los directorios, administradores semior y auditores. Otros mecanismos de mercado refuerzan estos incentivos, incluyendo las revisiones de procedimientos de administración de riesgos realizadas por agencias de rating y compañías de seguros que le proveen seguros a los directivos.

En respuesta a las recomendaciones del Group of Thirty, los administradores senior de los dealers más importantes de los EE.UU. dirigieron la revisión interna de las prácticas y procedimientos de la administración de riesgos, incluyendo los procedimientos para la supervisión realizados por los administradores seniors y los directivos. En muchos casos, estas revisiones internas fueron complementadas con auditorías externas de gestión de riesgos. Los 14  dealers estadounidenses de mayor importancia que la GAO entrevistó para su informe tenían sistemas de administración de riesgos que generalmente se ajustaban a las recomendaciones del Group of Thirty.

Las regulaciones federales que exigen un nivel particular de participación gerencial en el proceso de supervisión no serán prácticas y resultarán difíciles de implementar y hacer cumplir. Cada institución enfrenta sus propios riesgos particulares y tiene sus propios controles internos y procesos específicos de administración de riesgos. Como admitieron los entes reguladores bancarios, la regulación no puede sustituir a una efectiva supervisión gerencial.

Los proyectos de ley de Gonzalez-Leach y Riegle someterían al presidente y a los directores de una institución cuya pericia y controles de gerencia sean "inadecuados" a la destitución y a afrontar sus responsabilidades civiles.  La consecuencia no deseada de este requisito será que los aspirantes al directorio que más saben de derivados sean los más reacios a unirse a las administraciones de las instituciones que necesiten de sus conocimientos. Los directores competentes pueden llegar a temer, razonablemente, que un ente regulador desinformado o un inspector bancario considere que poseen "información insuficiente", y por lo tanto juzgue esto como responsabilidad personal. A las compañías que necesitan directores expertos para supervisar sus actividades de derivados les resultará más difícil atraerlos y, como consecuencia, la capacidad de estas compañías para gerenciar los riesgos financieros de manera eficiente estará limitada debido a una supervisión menos efectiva.

Entidades desreguladas. La GAO y el diputado Markey expresaron su preocupación por las actividades altamente desreguladas de los dealers de derivados de EE.UU. que se encuentran afiliados a broker-dealers y compañías de seguros. A la GAO le preocupa especialmente que la actividad de derivados de estas empresas afiliadas no esté sujeta a salvaguardas tales como los estándares de capital o las inspecciones de regulación. A la GAO, también le preocupa el hecho de que las exigencias tipo FDICIA, los comités de auditoría independientes, los informes públicos sobre la evaluación de sistemas de control internos, y una auditoría externa anual de los sistemas de gerencia de riesgo, no se aplicaron a estas empresas afiliadas de derivados o a los usuarios finales activos de derivados complejos. El temor yace en que una de estas compañías menos reguladas pueda causarle riesgos a otra más regulada, incluyendo a instituciones depositarias con garantía federal. Como consecuencia de esta preocupación, el proyecto de ley de Markey intenta extender la protección reguladora de la SEC para cubrir a todos los llamados "dealers desregulados".

La GAO reconoce el interés federal en la seguridad y solidez de los dealers de derivados bancarios de mayor importancia debido a la preocupación por el sistema de pagos y la garantía federal del Bank Insurance Fund. Sin embargo, su informe continúa afirmando que las operaciones de derivados tienen las mismas implicaciones para el sistema financiero si el dealer más importante es un banco, una compañía de valores, o una de seguros. Aparentemente, la lógica es que debido a la concentración de riesgo crédito entre los dealers más importantes y a la conexión creada por los derivados, el fracaso de cualquier dealer amenaza el sistema bancario y el fondo de seguro de depósito. No obstante, la GAO no ofrece pruebas que apoyen esta conclusión. De hecho, la evidencia presentada en el informe corre en contra de esta hipótesis subyacente y debilita la recomendación de la GAO.

Por ejemplo, no existen pruebas que demuestren que las empresas de derivados afiliadas a broker-dealers y las compañías de seguros estén subcapitalizadas. De hecho, la GAO explica que "la demanda del mercado de una clasificación crediticia superior" llevó a algunas compañías de valores a establecer empresas afiliadas capitalizadas por separado con calificaciones de triple A. Tampoco existe evidencia de que las empresas afiliadas de derivados no sean gerenciadas tan bien como los dealers bancarios más importantes. De hecho, las calificaciones crediticias para algún propósito en particular recién son dadas después de rigurosas revisiones de los sistemas de administración de riesgos realizadas por las agencias de calificación tales como Standard & Poors o Moodys. Además, la revisión de estos dealers por parte de la GAO encontró sus sistemas de administración de riesgos en conformidad con las recomendaciones del Group of Thirty.

Capacidad regulatoria. En una industria tan dinámica e innovadora como la de los derivados, resulta inevitable que los entes reguladores se encuentren trabajando duramente para mantenerse al tanto de los desarrollos del sector privado. Este retraso puede ser un problema si los inspectores y entes reguladores están inadecuadamente equipados para evaluar los productos, estrategias, modelos y controles internos utilizados por los dealers en la actividad de los derivados. Por otra parte, el entrenamiento inadecuado de inspectores y entes reguladores puede hacer que se penalice a las instituciones innovadoras cuando los entes reguladores se oponen a lo que no entienden.

Sin embargo, las agencias de regulación respondieron bien al desafío impuesto por los derivados. Por ejemplo, la reciente carta de la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal a los inspectores, y su manual comercial más detallado, brindan pautas detalladas para los inspectores que evalúan las actividades bancarias de derivados. Las recientes circulares de la OCC brindan pautas similares para los inspectores que revisan las actividades bancarias de derivados. Aunque las agencias bancarias realizaron esfuerzos educativos para entrenar a los inspectores, reconocieron la necesidad de un entrenamiento continuo del staff en el área de derivados. El entrenamiento continuo es esencial, ya que es más probable que los supervisores entrenados inadecuadamente cuestionen los sistemas y modelos de administración de riesgos complejos y sofisticados. Esta exagerada reacción podría disuadir el incentivo de las instituciones para desarrollar mejoras en los sistemas comúnmente utilizados para la administración de riesgos.

La falta de comprensión, en niveles de regulatorios y legislativos, acerca de la naturaleza de los derivados y sus capacidades para la administración de riesgos, podría causar un aumento del "riesgo regulatorio", es decir, del riesgo de que regulaciones inapropiadas o acciones de regulación mal concebidas, como cortes inesperados del trading y controles de capital, puedan agravar los trastornos y aumentar la inestabilidad en caso de que se presente una crisis en el mercado. Incluso Merton Miller, premio Nobel, sostuvo que la mayor fuente de riesgo sistémico de derivados se encuentra en la reacción exagerada de las regulaciones. Esta reacción, por supuesto, puede provenir tanto de las iniciativas de los entes reguladores como de la insistencia de los legisladores.

Visto desde un lado positivo, el entrenamiento apropiado de los entes reguladores y del personal de revisión en la actividad de derivados es esencial si la revolución desatada por los mismos en la gerencia de riesgos va a encausarse en las actividades tradicionales de las instituciones tradicionales y así a mejorar la seguridad y solidez de dichas instituciones y de la economía en su conjunto.

Transacciones privadas. Las recientes, y ampliamente publicadas, pérdidas financieras de compañías como Proctor & Gamble, Air Products, Harris Bank, Bank of America, y Piper Jaffre reforzaron la opinión de que los derivados son meros instrumentos de especulación, y de que tal especulación constituye un peligro para la salud del sistema financiero de EE.UU. Las iniciativas legislativas de los senadores Dorgan y Riegle prohibirán la mayoría de las actividades de derivados en las instituciones depositarias con garantía federal, aparentemente para proteger al Bank Insurance Fund de dichas "pérdidas especulativas".

En ambos proyectos de ley, existen excepciones para las instituciones financieras involucradas en transacciones de cobertura "legítimas". No obstante, se les deja la tarea de definir cuáles son las transacciones "legitimas" a los entes reguladores financieros. Algunas transacciones son obviamente de cobertura, ya que pueden vincularse directamente a la reducción de riesgos provenientes de un activo o pasivo específico del balance. Sin embargo, es más difícil definir como tales a otras transacciones, que pueden no obstante ser legítimas coberturas económicas. Las instituciones bancarias que administran su riesgo de tasas de interés, por ejemplo, frecuentemente cubren en forma anticipada sus ingresos financieros netos. Si el banco espera un flujo de caja futuro con un razonable grado de certidumbre, los derivados, tales como los swaps de tasa de interés o los swaps de índices de tasas (es decir, los swaps que poseen un valor principal que se cancelan a una tasa determinada según alguna tasa de interés de referencia, como la tasa LIBOR), pueden de hecho reducir el riesgo potencial de la compañía.  Pero debido a que no se puede asociar a dichas transacciones con las partidas específicas del balance, las propuestas legislativas de los senadores Dorgan y Riegle quizá le exijan a los entes reguladores que prohíban estos tipos de transacciones.

Los problemas de definiciones son profundos. Por ejemplo, la FASB trató de definir a las "transacciones de cobertura" para propósitos contables por años. Generalmente, la FASB define a una "micro" cobertura como una transacción diseñada para gerenciar el riesgo de partidas específicas del balance. En contraste, una "macro" cobertura es una transacción que está diseñada para reducir el riesgo total de una compañía, pero que no puede estar vinculada a un asiento específico de balance. Hasta la fecha, la FASB no pudo definir un conjunto de criterios para determinar cuándo una "macro"cobertura debe ser considerada como una cobertura legítima. Los entes reguladores, sin lugar a dudas, se encontrarán con el mismo problema.

Incluso si la cobertura pudiese ser definida de manera simple, que no se de margen a la ambigѼedad, las propuestas para restringir las transacciones privadas en las cuentas propias tendrían otras consecuencias nocivas si se aprobasen los proyectos de ley. Estas prohibiciones desalentarían a todas las instituciones, menos a las bancarias mejor capitalizadas, a realizar actividades de dealing, ya que los proyectos de ley, como el del senador Riegle, exigen que las transacciones de dealing estén limitadas a compañías "bien capitalizadas".  Esto afectará a los usuarios finales al limitarle su acceso a los dealers. La propuesta pondrá también a las instituciones depositarias con garantía federal estadounidense, que sean dealers, en desventaja competitiva en relación con sus contrapartes extranjeras y con los dealers de EE.UU. que no poseen garantía federal, como los bancos de negocios y las compañías de seguros.

Neteo y Clearing Multilateral. La legislación propuesta por el senador Riegle obliga a los entes reguladores financieros a incentivar el desarrollo de "clearinghouses" y acuerdos de neteos multilaterales en los mercados de derivados OTC; lo cual se realizaría con el objetivo de lograr una disminución del riesgo sistémico. Todavía no se ha demostrado que las clearinghouses por sí mismas reducen el riesgo sistémico. Consideremos el caso extremo en que todas las transacciones financieras de EE.UU. son registradas en una única clearinghouse, la que, a su vez, se encuentra subcapitalizada. En caso de que se presente una crisis en el mercado la clearinghouse podría caer, lo cual crearía muchos mas problemas que los ocasionados por la simple crisis del mercado, esto es así porque la concentración de la exposición al riesgo crédito en caso de una sola clearinghouse es mayor que en caso de que todas las transacciones se realicen en forma bilateral. La realización de las transacciones en forma bilateral hace que las exposiciones al riesgo crédito se encuentren mejor diversificadas. Hasta el día de hoy no se ha desarrollado ningún criterio que le permita a los reguladores determinar si una clearinghouse reduce el riesgo sistémico o lo incrementa en relación a los acuerdos bilaterales de neteo.

Coordinación Regulatoria.

La industria de los derivados, a través de sus miembros individuales y sus agrupaciones de trading, ha trabajado para promover mayor distribución de la información y una mejor coordinación de los participantes de la actividad con la intención de mejorar aún mas la localización de riesgos dentro de la industria. De hecho, la industria de los derivados tiene una larga trayectoria de coordinación junto con los reguladores en lo referente a riesgos del sistema. Por ejemplo, el ISDA trabajó con algunos reguladores y con el Congreso para reducir el riesgo legal, lo cual se realizó a través de la mejora de la seguridad legislativa, lograda con el refuerzo de los acuerdos de neteos del FDICIA y las enmiendas del Código de Bancarrota.

Como se mencionó en los documentos de la GAO, la coordinación y cooperación entre los reguladores es un ingrediente natural del proceso de desarrollo general. Se intercambia información, se realizan investigaciones en grupo, se formulan políticas entre consultores y reguladores, todo como parte del proceso operativo. La coordinación adicional de los reguladores domésticos se logró por el Presidential Working Group on Financial Markets. Otros esfuerzos de coordinación de la supervisión internacional están siendo realizados a través de foros internacionales, como los del BIS y los de la International Organization of Securities Commissions.

Estructura Regulatoria.

En repetidas ocasiones y en distintos testimonios anteriores a las comisiones del congreso, los reguladores de los mercados financieros han opinado uniformemente que la actual estructura regulatoria es completamente adecuada para distribuir los riesgos a través de los derivados. Esto no debería sorprender a nadie, ya que los derivados OTC no le crean nuevos tipos de riesgos a ninguna de las instituciones que los utilizan. El actual sistema de regulación basado en las instituciones mas grandes, el cual regula y supervisa las instituciones que utilizan los derivados, es una estructura ideal para que todos los riesgos de dichas instituciones sean administrados y supervisados de forma coherente. La gran cantidad de estudios realizados en los últimos dos años no identificaron ningún tipo de problema que indique la necesidad de que se produzca una modificación en el actual sistema de regulación. El refuerzo de la coordinación entre los reguladores existentes parece ser la vía adecuada para direccionar los riesgos en la actividad de los derivados. Mas allá de esto, la desregulación es el único cambio que podría darle mayor sentido a la actual estructura regulatoria.

 

Conclusión.

A pesar de que hay quienes lo niegan, los mercados son poderosos reguladores de la actividad económica. Sin las órdenes del gobierno o sin una explícita organización auto-reguladora, los participantes de los mercados de derivados han desarrollado con responsabilidad la forma de direccionamiento de los riesgos inherentes en las transacciones de los derivados, la mejora de los procedimientos y prácticas de la administración de riesgos y, los informes contables y la divulgación de la información.

La regulación no es conducida por las fuerzas del mercado. Es un instrumento que muy pocas veces logra un apropiado equilibrio entre la flexibilidad y solidez que se necesita para fomentar la competitividad y la innovación. En vez de eso, le coloca a las firmas un chaleco de fuerza; la regulación restringe la innovación y desplaza la administración de riesgos conducida por el mercado al acatamiento de la regulación e, incluso, a evadir de la regulación.

Los actores políticos no son sustitutos de los consejos de los análisis económicos. Tal como se mostró anteriormente, los riesgos de los derivados no son nada nuevos ni exclusivos. Por lo tanto, los derivados no merecen ser regulados en forma separada. Hasta la actualidad, no existe ningún tipo de evidencia empírica que sustente la idea de que la actual estructura regulatoria, con su constante mejora y aumento en la coordinación, es inadecuada para direccionar los riesgos de los derivados. Los costos de una sobrerregulación son grandes. La actividad de los derivados en EE.UU. no se encuentra aislada de los mercados de capitales mundiales. Precipitadas y excesivas normas de regulación lograrían reducir la dinámica y las posibilidades de éxito de los negocios domésticos en el mundo.

Traducido por la Bolsa de Comercio de Rosario, Argentina.