La Reserva Federal anuncia tipos al 6%

El mensaje de Jerome Powell del 7 de marzo ha sido inequívoco: Los tipos de interés tendrán que subir más ante una inflación que sigue siendo muy elevada.

Las estimaciones de mercado asumen que la Reserva Federal subirá los tipos hasta el 5,48% en septiembre y el BCE al 3,75%, según Bloomberg.

Sin embargo, el mensaje de Powell sitúa sus estimaciones de tipo de referencia en el 6%, ya que estaba previamente en el 5,5%. El mercado no se cree a Powell y vuelve a estimar unos tipos de referencia inferiores a lo que anuncia la Reserva Federal y, lo que es más preocupante, una bajada gradual posterior.

Es profundamente frustrante que se genere una reacción negativa entre algunos economistas y operadores de mercado por la subida de tipos cuando es evidente que la inflación es un problema gravísimo que necesita contenerse rápidamente. ¿Dónde estaba esa reacción furibunda cuando se disparó la expansión monetaria y se implementaron los tipos negativos? Me parece increíble que acusen a los bancos centrales de dañar a la economía por subir tipos aún por debajo de la inflación y que esas mismas personas se callaran o aplaudieran cuando la cantidad de bonos con tipos negativos se disparó a $19 billones, cuando se implementó la aberración de los tipos de interés negativos y se multiplicó la creación de dinero cinco veces por encima de lo que llamábamos el “bazooka de Draghi”.

La propia idea de que el banco central fije los tipos de interés, y no el mercado, genera incentivos perversos. En época de exceso monetario se dispara el endeudamiento y la propensión a tomar más riesgo, y luego, cuando el gas de la risa monetario se acaba, se quejan. Algunos dicen que los bancos centrales no fijan los tipos, sino que responden a una demanda del mercado. Fácil. Si es así, que dejen que los tipos de interés floten libremente y sabremos cuál es la demanda y oferta de crédito real.

Ningún economista ni operador de mercado puede quejarse de que los bancos centrales sean demasiado restrictivos.

El BCE sigue recomprando bonos. En enero 14.403 millones, en febrero 7.745 y en marzo 27.019 millones de euros.  Además, los tipos reales siguen siendo negativos.

El problema de lo que estamos viviendo hoy viene de dos frases muy peligrosas: “Hay que hacer todo lo que sea necesario y lidiar con las consecuencias después” en 2020 y “hay que seguir con los estímulos” en 2021. Se ha creado un exceso de tal calibre que ahora, a pesar de mantener una política claramente acomodaticia, se acusa al BCE de ser demasiado agresivo.

Es alucinante la facilidad con la que se aplaude el exceso monetario y se ignoran los enormes desequilibrios que genera, y lo rápido que se critica la más modesta normalización.

Los economistas deberíamos estar indignados porque el balance de los cuatro principales bancos centrales se ha disparado de $7 a $29 billones, no porque se haya “moderado” de  $33 a $29 billones. Defender el enorme exceso que esa expansión ha generado es imprudente. Criticar la normalización es irresponsable.

El balance del BCE es un 60% del PIB de la eurozona. El de la Reserva Federal es el 33% del PIB de EEUU, y tiene la moneda de reserva del mundo, con demanda global). Y lo más aterrador es que a algunos les parezca poco. Total, para algunos siempre se puede elevar el balance como ha hecho Japón, al 129% del PIB, que solo ha traído más deuda y estancamiento… y ahora, la inflación hasta en Japón está a máximos de cuarenta años a pesar del efecto desinflacionista de la demografía y la tecnología.

Nos dicen que está bajando el crecimiento de la masa monetaria. ¡Sólo faltaba! La masa monetaria global, datos de Bloomberg, sigue en $101,7 billones de dólares. Se ha “reducido” desde un máximo de $104 billones pero se olvidan algunos que aumentó de $80 billones a $105 billones entre 2020 y 2022, es decir, más de lo que aumentó entre 2008 y 2019, que ya era un periodo de exceso monetario. Una auténtica locura.

La narrativa que se ha creado es peligrosa. Primero, decirnos que la expansión monetaria no genera inflación cuando entre 2008 y 2019 se disparó el precio de todos los activos de riesgo (la llamada “burbuja de todo”), el índice de precios inmobiliarios a máximos históricos, el índice de precios de los alimentos a máximos de treinta años etc… Y $19 billones de bonos con cupón negativo a pesar de que sus emisores aumentaban déficit y deuda sin control. Se creó enorme inflación en activos de riesgo. Pero es que en 2020 se traspasaron todos los límites y se aumentó muchísimo más el exceso monetario y ésta vez dedicado a financiar gasto público corriente. Claro que la inflación de hoy es culpa de ese exceso previo.

Eso que se llamó “ruptura de cadenas de suministro” ha desaparecido. El índice global e tensión en suministro está en negativo desde hace tiempo. La excusa de la invasión de Ucrania ya no cuela. Todos los precios de las materias primas en los mercados internacionales, desde el petróleo al gas natural, el carbón, el maíz o el trigo, están por debajo de los niveles de febrero 2022. El coste de fletes está a niveles de marzo 2020. Y la inflación sigue disparada con el IPC subyacente creciendo.

Incluso si creyésemos el mito de la inflación de costes, que no tiene sentido, como explicó DS Batten en la Reserva Federal de St. Louis, no podemos ignorar el efecto monetario que supone disparar el precio de fletes cuando unos meses antes había sobrecapacidad, y la vuelve a haber, y también en las materias primas. Mucha mayor cantidad de dinero yendo a activos relativamente escasos.

Fíjense si la inflación es monetaria que, en medio de la guerra de Ucrania y con la demanda de petróleo, gas, carbón y materias primas industriales y agrícolas subiendo, se dieron la vuelta todos los precios en los mercados internacionales con unas pocas subidas de tipos. Powell 1- Putin 0. ¿Por qué? Porque es mucho más caro almacenar, tomar posiciones largas y cubrir margin calls. Sí, el efecto monetario en las materias primas es más que evidente.

Para que se hagan ustedes una idea, si usamos los precios de materias primas y fletes de final de 2022, el IPC de enero y febrero debería estar a menos de la mitad de donde se ha registrado en la eurozona y EE.UU.

La inflación se ha disparado por un shock inflando desproporcionadamente el gasto público vía masiva expansión monetaria. Mucha más cantidad de dinero orientada a activos relativamente escasos. Lo explica Claudio Borio en el BIS (enero 2023) y lo advirtieron Juan Castañeda y Tim Congdon en junio de 2020, junto a Peter Schiff, Lars Christensen, Ricardo Reis y muchos otros, además de un servidor en abril de 2020.

Ahora llega el invierno y ha pillado con el paso cambiado a muchos estados que han usado la época de exceso monetario para aumentar los desequilibrios. Claro que se van a dar efectos negativos, ¿cómo no se van a dar cuando los tipos bajos y el exceso monetario dispararon el porcentaje de empresas zombi del 12% al 18% en la eurozona, según el BCE? ¿Cómo no se van a dar cuando estados como el español han aumentado el déficit estructural cuando el BCE apoyaba comprando el 100% de la deuda neta?

El problema no es la subida de tipos, el desastre ha sido el exceso previo. Los bancos centrales no crean una crisis por subir los tipos. La crisis se crea por el exceso de riesgo acumulado durante el periodo de tipos negativos y recompras desproporcionadas.

Nadie debería entrar en pánico por un anuncio de subida de tipos a un nivel normal considerando la actual inflación. Solo se puede entrar en pánico si lo que quieren es mantener los enormes desequilibrios acumulados.

Powell tiene razón. Asúmanlo.