La parsimonia de la Fed

Por más de un año, la inflación en EE.UU. ha mostrado una tendencia al alza, hasta registrar tasas no vistas en más de cuatro décadas.

A partir de marzo de 2021, la inflación anual, medida con el Índice de Precios al Consumidor (CPI) inició un ascenso por arriba del objetivo de 2,0 por ciento establecido por el Banco de la Reserva Federal de ese país (Fed). De junio a septiembre de 2021, este indicador se mantuvo en poco más de 5,0 por ciento, desde octubre aceleró su marcha y, en junio de 2022, alcanzó 9,1 por ciento, el mayor ritmo desde noviembre de 1981.

El recrudecimiento inflacionario también se ha observado en las variaciones mensuales del CPI. La inflación de junio fue 1,3 por ciento, la más elevada en casi 17 años.

En un ambiente de restricciones mundiales de oferta, derivadas de las secuelas del COVID-19 y, en últimos meses, de la invasión rusa en Ucrania, la inflación estadounidense ha sido resultado, primordialmente, de un exceso de demanda impulsado por la política fiscal y monetaria.

Específicamente, respecto al PIB, el déficit federal de EE.UU. tocó 15,0 por ciento en 2020 y 12,1 por ciento en 2021, los mayores desde 1945. Con ello, y tomando en cuenta el creciente desequilibrio fiscal durante el presente siglo, la deuda federal bruta estadounidense fue 128,8 y 123,4 por ciento en 2020 y 2021, respectivamente. Ambas proporciones superaron ampliamente las de finales de la Segunda Guerra Mundial.

El estímulo fiscal estuvo acompañado de la mayor lasitud monetaria de toda la historia del Fed. Tras haber vuelto a disminuir virtualmente a cero la tasa de interés de referencia en marzo de 2020, este banco central incrementó, a un ritmo sin precedente, su programa de compra de activos financieros en el mercado (QE), el cual incluyó instrumentos de deuda gubernamental y relacionados con hipotecas.

En mayo de 2022, el tamaño del balance del Fed sumó 8,9 billones de dólares, más del doble del previo a la pandemia, y ocho veces el anterior a la Gran Crisis Financiera de 2008-2009. Esta descomunal inyección de liquidez permitió la ‘monetización’ de gran parte del déficit público de los dos años recientes.

La reacción del Fed al aumento de la inflación ha sido notablemente lenta y todavía se encuentra lejos de remover el extraordinario estímulo monetario. De hecho, no fue sino más de un año después, a mediados de marzo de 2022, cuando comenzó el actual ciclo de alzas de la tasa de interés de referencia.

Sin embargo, este instrumento aún se halla 75 puntos base por abajo del prevaleciente tres años antes, a pesar de que la inflación anual de entonces era menos de la quinta parte de la actual. Su nivel se mantiene negativo en términos reales, con base tanto en la inflación observada como en la esperada.

Igualmente, el Fed se tardó hasta marzo de 2022 para detener el QE y hasta junio de este año, para emprender un programa paulatino de disminución de su balance. En dos meses, la reducción de dicho balance ha sido de 0,2 por ciento.

Dado que la inflación elevada no puede prolongarse sin la validación de la política monetaria, en última instancia, el carácter acomodaticio de ésta ha apoyado el crecimiento generalizado de los precios.

Varias razones podrían contribuir a explicar la parsimonia en la respuesta del Fed. Un factor importante ha sido la persistente subestimación del problema por parte del Comité Federal de Marcado Abierto (FOMC). Ello ha quedado de manifiesto en la tesis sostenida durante 2021 de que la inflación sería transitoria, así como el continuo sesgo a la baja en las proyecciones inflacionarias de los miembros del FOMC.

Otro elemento podría ser el nuevo marco de política monetaria instaurado en agosto de 2020, dentro del cual este instituto central concedió prioridad al componente de máximo empleo dentro de su mandato dual, atribuyéndole condiciones de inclusión social, e interpretó el objetivo de inflación, en términos promedio, para lo cual estipuló que la inflación debía ubicarse, por algún tiempo, ‘moderadamente’ por arriba de 2,0 por ciento.

Un tercer factor, más claro durante 2022, consiste en el temor del Fed a provocar una recesión. En su lugar, este banco central ha expresado el deseo de facilitar un ‘aterrizaje suave’.

El principal peligro actual de la economía estadounidense parece ser el de ‘estanflación’, es decir, inflación elevada y bajo crecimiento. Este escenario se materializaría si el Fed continúa condicionando el apretamiento monetario a que no aumente mucho el desempleo. Tal estrategia reviviría la experiencia de ‘pare y siga’ de los años setenta del siglo pasado. En la decisión de hoy, el FOMC debería descartar, de forma convincente, ese riesgo.

Este artículo fue publicado originalmente en El Financiero (México) el 27 de julio de 2022.