El problema del dólar débil

El gobernador de la Reserva Federal, Ben S. Bernanke, ha adoptado la política del dólar débil. Y no está solo. El mantra del dólar débil se evidencia fácilmente en la mayoría de las calles de Washington, DC. La idea incluso tiene un cierto atractivo para el ciudadano común. Después de todo, un dólar barato se presenta como un estimulante a las exportaciones y como el combustible para una bonanza económica. Pero, el ciudadano común a menudo está equivocado y también lo suele estar Bernanke.

Lo único que se ha disparado en los últimos dos años son los precios, en particular los precios de los productos primarios. El gráfico adjunto señala el índice de precios al productor (IPP) para materiales en bruto (principalmente alimentos y energía) y materiales terminados. Medidos con ambos indicadores sensibles, los precios están creciendo, mostrando el IPP de materias primas un aumento de 14% desde que la Fed anuncio su segundo programa de alivio cuantitativo en noviembre de 2010.

Sin embargo, estos no son los precios que Bernanke y sus colegas de la Fed están observando. Más bien, se centran en el índice de precios al consumidor, sin considerar los alimentos y la energía. De este modo, excluyen los artículos que están experimentando alzas de precios. Esto no parece importarles. El gobernador de la Fed y sus colegas continúan restándole importancia a la amenaza de la inflación. Pero la gente no está creyendo su cuento. La mayoría de la gente que va a la estación de gasolina y al supermercado varias veces durante la semana saben lo que está pasando con los precios de la gasolina y de los alimentos. No es ninguna sorpresa que la credibilidad de la Fed haya desaparecido, incluso el recaudador de impuestos obtiene calificaciones más favorables.

Si la Fed se niega aceptar la posibilidad de que haya inflación es porque ignora la posibilidad de que el dólar débil esté causando el aumento de los precios de la energía y de los alimentos. El petróleo y la mayoría de los productos alimenticios e industriales se facturan en dólares. En consecuencia, cuando el dólar va hacia “abajo” el precio de los commodities tiende automáticamente a ir hacia “arriba”, y viceversa.

El gráfico adjunto, el cual traza el curso del tipo de cambio del dólar en relación al euro y el precio del crudo desde enero de 2011, cuenta esta historia. Durante ese periodo, el dólar ha perdido valor frente al euro y el precio del petróleo ha aumentado. Por cada devaluación de 1% del dólar frente al euro, hubo en promedio un incremento de 0,5% en el precio del petróleo. El mayor contribuyente al aumento de los precios del petróleo durante los últimos meses no se encuentra en Libia, sino en la Reserva Federal en Washington, DC.

Sin embargo, este no es el final de la historia del dólar. EE.UU., a través de diversos foros internacionales, como el Grupo de los Veinte (G-20), aboga por “fortalecer la flexibilidad del tipo de cambio para reflejar de manera más clara los fundamentos económicos subyacentes y las reformas estructurales”. Este lenguaje generalmente se percibe como una promoción de regímenes de tipo de cambio flotante, particularmente en el caso de China. En consecuencia, implica una postura del bloque anti-moneda.

Dado muchos países que —ya sea de manera estricta o más relajada— anclan sus monedas al dólar, la “flexibilidad del tipo de cambio” es, en el mejor de los casos, problemática. En el peor de los casos, la posición de EE.UU. (G-20) es una amenaza para los fundamentos de países que —como los productores de petróleo en el Golfo Pérsico— están, por necesidad, firmemente dentro del bloque del dólar. Los países del bloque monetario también deberían adoptar y promover la “flexibilidad”. Pero lo que deberían hacer, a diferencia del G-20, es definir con exactitud lo que significa “flexibilidad” en el contexto de los regímenes de tipo de cambio.

Los tipos de cambio estrictamente fijos y los flotantes son regímenes en los que la autoridad monetaria está apuntando a un solo objetivo a la vez. Aunque las tasas fijas y flotantes parecen diferentes, pertenecen a la misma familia de libre mercado. Ambas operan sin controles de cambio o esterilización, y ambas son mecanismos de libre mercado que resultan en ajustes en la balanza de pagos y el suministro de monedas convertibles (ver cuadro adjunto). Con un tipo de cambio flotante, el banco central establece una política monetaria, pero no tiene una política de tipo de cambio —el tipo de cambio está en piloto automático. Como resultado, la base monetaria es determinada a nivel doméstico por el banco central. Con un tipo de interés fijo, o lo que se refiere a menudo como moneda unificada, hay dos posibilidades: o bien una caja de conversión fija el tipo de cambio, pero no tiene una política monetaria —la oferta de dinero esta en piloto automático— o el país está “dolarizado” y utiliza la divisa extranjera como propia. En consecuencia, bajo un régimen de tasa fija, la base monetaria de un país está determinada por la balanza de pagos, moviéndose con una correspondencia de uno-a-uno con los cambios en sus reservas extranjeras.

Con estos dos mecanismos de tipo de cambio de libre mercado, no puede haber conflictos entre las políticas monetaria y cambiaria, y las crisis de balanza de pagos no pueden asomarse. Los regimenes de tasa fija y flotante son sistemas de equilibro inherente en los que las fuerzas del mercado actúan para reequilibrar los flujos financieros de forma automática, evitando así las crisis de balanza de pagos. Tanto los regimenes de tipo de cambio flotante como fijo proveen flexibilidad —específicamente, la automaticidad, la convertibilidad de la moneda, la ausencia de controles de tipo de cambio y de esterilización.

De manera que los problemas denominados como problemas de desequilibrios globales no son problemas. Un régimen flotante o uno fijo actuará automáticamente para dirigir el ahorro mundial hacia su destino más buscado. Como resultado, el exceso de ahorro en relación a las oportunidades de inversión en algunas partes del mundo va hacia otros lugares donde el ahorro escasea en relación a las oportunidades de inversión. La mano invisible de las fuerzas del mercado distribuye el ahorro eficientemente alrededor del mundo.

La mayoría de los economistas utilizan los términos “fijo” y “de bandas cambiarias” como intercambiables, o casi intercambiables, para referirse al tipo de sistema cambiario. Pero, mientras que son superficialmente similares, estos son básicamente sistemas cambiarios bastante diferentes. Los sistemas de bandas cambiarias son aquellos en los que la autoridad monetaria apunta a más de un objetivo a la vez. A menudo se emplean los controles de cambio y la esterilización, y estos no son mecanismos de libre mercado para lograr ajustes en la balanza de pagos internacionales. Las monedas producidas en algunos regímenes de bandas cambiarias —como el de China—  ni siquiera son convertibles. Los sistemas de bandas cambiarias son esencialmente sistemas de desequilibrio, careciendo de un mecanismo automático para producir ajustes en la balanza de pagos. Los sistemas de bandas cambiarias requieren de un banco central para gestionar tanto la política cambiaria como la monetaria. Con un tipo de cambio flotando entre una banda cambiaria, la base monetaria contiene tanto componentes nacionales como extranjeros.

A diferencia de los tipos de cambio flotantes y los fijos, el sistema de bandas cambiarias resulta en conflictos entre las políticas monetaria y cambiaria. Por ejemplo, cuando en un régimen de bandas cambiarias la entrada de capitales se vuelve “excesiva”, un banco central a menudo trata de esterilizar el consiguiente aumento del componente exterior de la base monetaria vendiendo bonos, reduciendo así el componente doméstico de la base. Y cuando la salida de capitales se vuelve “excesiva”, un banco central intenta compensar la disminución en el componente extranjero de la base comprando bonos, aumentando así el componente doméstico de la base monetaria. Las crisis de balanza de pagos estallan cuando un banco central comienza a compensar más y más la reducción en el componente exterior de la base monetaria con dinero creado a nivel doméstico. Cuando esto ocurre, poco falta para que los especuladores de divisas descubran las contradicciones entre la política cambiaria y la monetaria y forzen una devaluación, la imposición de controles cambiarios, o ambas.

En el entorno actual, la salida “excesiva” de capitales y la amenaza de devaluaciones no es el problema al que se enfrentan los países con regímenes de bandas cambiarias. Al contrario, el ingreso “excesivo” de capitales es el problema de hoy. Estos flujos entrantes suelen dar lugar a presiones para que la moneda nacional se aprecie, a considerables actividades de esterilización, a la acumulación de reservas en moneda extranjera e incluso a la imposición de controles de tipo de cambio y nuevos mandatos regulatorios para el sistema bancario nacional.

Para protegerse, los países del bloque monetario deben explicar lo que significa para ellos la flexibilidad del tipo de cambio: plena convertibilidad de la moneda, sin controles de cambio y sin esterilización. En ese contexto, un régimen flotante o un régimen de tasa fija califican como mecanismos de libre mercado que funcionan de forma automática para evitar las crisis de balanza de pagos y los denominados problemas de desequilibrio global.

Para países, como los productores de petróleo en el Golfo Pérsico, el bloque del dólar y los tipos de cambio fijos son una necesidad. Estos países son mono-productores, y su “producto”, el petróleo, se factura en dólares. Por ende, si se adoptara un régimen de tipo de cambio flotante, sus tipos de cambio nominales fluctuarían erráticamente de acuerdo con la fluctuación de los precios del petróleo. Cuando sube (o baja) el precio del petróleo, las monedas locales se apreciarían (o devaluarían). Sin un vínculo de la moneda local al dólar y sin un ancla nominal para su nivel de precios, los países productores de petróleo podrían experimentar una salvaje inestabilidad monetaria —caracterizada por bajos deflacionarios y picos inflacionarios.

Gracias a la política del dólar débil de la Fed, EE.UU. se enfrentan a un problema de inflación y lo mismo le ocurre al resto del mundo. El dólar débil y la falta de “flexibilidad” –—entendida como es debido— también amenazan al libre flujo de capitales y a la estabilidad del sistema monetario internacional. Es hora de que la Fed comience a concentrarse en el valor y la estabilidad del dólar estadounidense.

Este artículo fue publicado originalmente en la revista Globe Asia, edición de mayo de 2011.